事件
5 月 1 日盘中，阿里巴巴（09988.H）核心商业广告 eCPM 较上周四（4 月 24 日）回升约 +3.2%，为连续四周下滑后的首次转正。618 预售尚未启动，商家伙铺端投放意愿已出现边际改善，品效合一广告（CPS+CPM 混合计费）占比环比提升 2.1 个百分点。淘天整体 DAU 4 月均值约 3.12 亿，同比去年微降 0.8%，跌幅较 Q1 收窄。
解读
eCPM 止跌由两个变量驱动：一是宏观消费预期改善——4 月 PMI 重回扩张区间（50.3），品牌广告主预算释放时间点前移约 3-5 天；二是竞争格局边际收敛——抖音电商 4 月 GMV 增速降至 18%（去年峰值 45%），部分品牌方将信息流投放预算从抖店回拨至天猫旗舰店，直接拉动淘系展示广告库存填充率上升 4.7 个百分点。
但需注意，eCPM 回升暂时由高毛利的品牌广告贡献，竞价广告（按点击付费）单次点击成本仍未走出下行通道。阿里妈妈 4 月新推的「全站品效通」尚未完全放量，内部定价模型仍处于磨合期，短期对收入增厚的弹性有限。
对标的的影响
短期（1-4 周）方向：谨慎偏多，目标区间 108-115 港元。
关键观察指标：①5 月第一周（5/1-5/7）eCPM 是否能维持在 +3% 以上；②5 月 8 日前后 618 预售数据开门红成色——若首日 GMV 增速重回 15%+，将形成第二波上行动能；③腾讯广告、字节广告同期的 eCPM 趋势，用以验证行业 beta 而非阿里 alpha。
风险在于：eCPM 修复若仅为 618 前渠道备货的一次性脉冲，而非广告主结构性加码，则股价上行空间在 115 港元一线面临强阻力。持有浮盈仓位的机构可设置止盈线于 112 港元，突破后等待成交加权利 114 港元区域确认。